中信证券：房地产将迎来政策窗口期，对房地产股的投资机会持乐观态度
地产｜政策力量的市场根源
▍多个省会城市多层次放开房地产限制政策。
随着房地产市场的恶化，福州、哈尔滨、郑州等城市开始放松相关限制政策。省会城市放松政策不仅意味着大多数二三线城市都符合放松资格，而且对该省其他城市也有示范作用。
▍2022年3月是本轮市场下行周期表现基本面最差的时期。
3月前25日，我们跟踪的45个样本城市交易15.1万套，同比下降42.2％（2月下降24.7％），17个城市的二手房成交量为5.1万套，同比下降34.5％（2月下降33.2％）。2022年1月至2月，国有土地使用权出让收入7.922亿元，同比下降29.5％。销售不良不仅会影响企业的盈利能力，还会导致居民财富萎缩和产业链投资萎缩。
▍核心城市土地出让质量提高，市场表现略好。
2022年第一季度，百城一线、二线、三线土地出让金额同比下降53.7％、82.8％和72.9％(统计口径与土地使用权转让收入不同)。一线城市通过提供优质地理位置、规划调整和优化转让条件来提高土地市场的吸引力，低线城市在土地市场面临更大的压力。征地主体比例差异明显，国有企业仍是主力军。特别是一些地方国有企业平台实际上涉嫌空转土地市场。因此，低线城市土地市场的实际恶化可能比数据显示的更明显。在这种情况下，地方政府确实有强烈的需求来提振土地市场。
▍高线城市土地市场盈利能力正在恢复。
为了尽可能保证土地收入，高线城市确实提高了出让土地的吸引力，保证了出让规模。例如，以北京王四营板块为例，预计2022年出让地块毛利率将达到20.4％，远高于2021年转让的同类土地水平(三个项目分别为10.0％、8.3％、8.6％）。2022年杭州第一批集中供地意向出让合同金额并未因市场形势变化而缩水，反而进一步增加。
▍风险因素：
政策不能及时出台，导致信用风险进一步加剧的可能性。房地产企业利润率普遍下降的可能性。
▍投资建议：
房地产政策遵循反周期规律，当市场下跌到一定程度时，政策可能会变得更加积极。目前，房地产市场触底，土地市场调整，特别是低线城市，土地出让金收入不排除大幅下降的可能性。在此背景下，我们相信，因城施策，三稳政策将更加积极。我们将迎来政策窗口期。历史经验表明，房地产股的运作主要与政策预期有关，而不是基本面。我们对房地产股的投资机会持乐观态度，推荐保利发展、金地集团、绿城中国、美的房地产、招商蛇口、万科企业、华润置地、龙湖集团。
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