全面注册制改革扬帆起航 中国特色现代资本市场的新征程
本报记者邢萌见习记者毛艺融记者毛艺融记者
2月1日，中国证监会就全面实施股票发行登记制度的主要制度规则征求公众意见，标志着全面实施股票发行登记制度改革的正式启动。
全面实施注册制度改革将总结试点注册制度的经验，突出市场选择的本质，完善资本市场的基本体系，并在全国证券交易场所的各个市场部门实施。其中，改革的首要任务是主板，简化公开发行条件，建立多样化、包容性的上市条件，突出市场蓝筹股的特点。
“全面实施注册制度改革，在优化资本市场生态、完善多层次资本市场体系、提升资本市场服务实体经济功能、促进资本市场优质发展等方面具有重要战略意义。”立信会计师事务所党委书记、首席合伙人朱建弟表示。
优化审计注册机制
把选择权交给市场
全面注册制度改革的启动具有里程碑意义，这意味着批准制度将成为过去，中国资本市场的股票发行审计制度将进入一个新的阶段。
注册制度改革的本质是将选择权交给市场，加强市场约束和法治约束。归根结底，这是对政府与市场关系的调整。注册制度改革以信息披露为核心，将审批制度下的实质性门槛尽可能转化为信息披露要求，由投资者自行判断。监管机构不再判断企业的投资价值。
中航证券首席经济学家董忠云表示，上市审计登记机制是登记制度改革的重点内容。改革的总体思路是保持交易所审计和中国证监会注册的基本结构不变，进一步明确交易所和中国证监会的职责分工，提高审计登记的效率和可预测性。
在交易所审计环节，交易所应当对企业是否符合发行条件、上市条件和信息披露要求进行全面审计和判断，并形成审计意见。在审查过程中，发现审查项目涉及重大敏感事项、重大先例、重大舆论、重大违法线索的，应当及时向中国证监会报告。中国证监会检查发行人是否符合国家产业政策和板块定位；在中国证监会登记环节，中国证监会根据交易所审计意见依法履行登记程序。
朱建弟认为，本次改革进一步优化了交易所审计与中国证监会注册相互关联的发行上市审计登记机制安排，有助于进一步提高发行上市审计效率、透明度和审计规模的统一性，以及市场各方对审计结果的可预测性。为了进一步发挥市场功能，支持更合格的公司在资本市场顺利实现直接融资，提供更高效、更完善的制度安排。
银河证券战略团队负责人杨超表示：“优化发行上市审计机制有利于激活资本市场活力，加快市场适者生存。”。
设置差异化上市条件
更好地发挥市场融资功能
全面注册制度改革将落实多层次资本市场建设的要求，建立差异化上市条件，促进错位发展和互补功能的形成，努力提高资本市场为实体经济服务的能力。
“主板将突出市场蓝筹股的特点，主要服务于成熟时期的大型优质企业。改革后，主板的定位更加明确，市场蓝筹股也可以更好地发挥资本市场的领先作用。科技创新委员会、创业板和主板形成互补的市场模式，提高科技创新企业的融资能力，促进其更好的发展。”华新证券首席战略分析师严凯文说。
在上市条件方面，主板进一步优化了盈利上市标准，并增加了“预期市值” 收入 “预计市值”“现金流” “收入”两套指标体系明确了红筹股企业在海外上市和未在海外上市的上市标准，表决权存在差异。
“主板注册制度下的第二套和第三套标准不再要求发行人过去三个会计年度的净利润为正，连续三年的利润不再要求，这将有利于一些受行业或其他周期影响的大型企业的上市。此外，红筹股企业的上市标准也有一定的扩大，有利于红筹股企业的回归。”工业财富联合会副总经理兼首席法官谢晨阳说。
董忠云认为，主板上市条件不再需要连续三年的利润，只需要最后一年的利润，提高上市发行的包容性，对实体经济，特别是研发能力强，高科技企业的吸引力，让更多的科技创新企业有机会进入资本市场，更好地发挥市场融资功能和资源配置功能。
此外，创业板还进一步优化了上市条件，支持合格的未盈利企业在创业板上市，取消了红筹股企业和特殊股权结构企业申请在创业板上市，以满足“去年净利润为正”的要求。
三是改进主板交易制度
提高市场流动性
综合注册制度改革的首要任务是上海证券交易所和深圳证券交易所的主板。根据主板的实际情况，充分借鉴科技创新委员会和创业板的经验，进一步完善主板的交易制度，以更加市场化和便利化为导向。
具体来说，主板交易系统有三个改进措施：一是新股上市前五个交易日没有涨跌限制。二是优化盘中临时停牌制度。三是新股上市首日可纳入融资融券目标，优化融资机制，扩大融资融券来源范围。
谢晨阳表示，主板交易系统的改进有利于提高新股的流动性，促进新股定价的市场化。同时，优化交易停牌，减少异常波动。此外，还在一定程度上加强了投资方的供应，促进了交易的便利化。
改革没有调整这两个制度。首先，自新股上市第六个交易日起，日涨跌限制保持10%不变。其次，保持主板目前投资者的适宜性要求不变，不限制投资者的资产和投资经验。
上海交通大学上海高级金融学院副院长李峰表示：“考虑到主板投资者背景的多样化，市场的专业化程度参差不齐，没有放宽涨跌限制也是对投资者的保护措施。”。
根据谢晨阳的分析，从实践经验来看，主板股票自第六个交易日起波动率相对较低，10%的涨跌限制可以满足大多数股票的定价需求。
完善新股定价机制
限制非理性定价
在全面注册制度改革中，发行承销制度改革充分借鉴科技创新委员会和创业板试点注册制度的经验，不限制主板股票的发行定价和规模，进一步完善以机构投资者为参与者的询价、定价和配售机制，同时加强市场约束。
瑞银证券全球投资银行部联合主管孙立军表示，注册制度以信息披露为核心，引入了更市场化的制度安排，对新股发行价格没有行政限制，而是由市场决定。
董忠云认为，在改革中，通过完善新股定价机制，优化发行承销制度，进一步限制非理性定价：一是允许直接定价，限制定价上限，发行价格对应的市盈率不得超过同一行业上市公司二级市场的平均市盈率；二是明确定价，询问证券公司等8类专业机构投资者；第三，保持排除最高报价、参考“四个值”定价的制度安排，完善查询定价约束机制；第四，上海证券交易所和深圳证券交易所明确主板项目经纪人不跟进投资，科技创新板和创业板继续保持现行跟进投资制度。
董忠云认为，新股查询定价体系建立了更标准化的价格形成机制，促进买卖双方游戏更加平衡，提高新股定价的市场化水平，有助于充分发挥机构的价格发现和资源配置能力，避免非理性报价和认购。
孙立军表示，在综合注册制度下，市盈率无形限制被打破，a股各板块将全面实现市场化查询定价机制，进一步提高机构投资者的报价影响力和价格决策权，需要形成更系统、更专业的研究体系来指导新股报价。
